پایان عطش نقدینگی یا آغاز اصلاح معماری پول؟

بازار آریا - تامین مالی زنجیره‌ای (SCF) در جهان دیگر صرفا یک ابزار بازار پول برای تامین سرمایه در گردش نیست، بلکه به‌تدریج به بخشی از معماری جدید نظام پولی و اعتباری تبدیل شده است؛ معماری‌ای که در آن به‌جای اینکه هر بنگاه برای تامین مالی خود مستقیما به بانک مراجعه کند، اعتبار در امتداد یک زنجیره واقعی تولید، خرید و فروش حرکت می‌کند.

فاکتورینگ، ریورس‌فکتورینگ، تامین مالی حساب‌های دریافتنی، تامین مالی حساب‌های پرداختنی، برات و اعتبار تجاری الکترونیک، e-Invoice Financing، تامین مالی موجودی کالا و در ایران ابزارهایی بومی‌سازی شده مانند اوراق گام، برات الکترونیک زنجیره تولید، فاکتورینگ و کارت رفاهی متصل به گام، صورت‌های مختلف همین ایده‌اند؛ در مدل‌های پیشرفته، یک فاکتور الکترونیک معتبر و قابل رهگیری می‌تواند به دارایی مالی تبدیل شود و بنگاه کوچک به جای ارائه وثیقه‌های سنگین، بر اعتبار خریدار نهایی یا شرکت هولدر تکیه کند. تجربه جهانی نیز نشان می‌دهد این مدل‌ها صرفا یک آرایش از نوع تامین مالی زودگذر نیستند؛ برنامه تامین مالی زنجیره‌ای IFC بر تامین مالی بنگاه‌های کوچک از طریق تبدیل مطالبات به نقدینگی و به‌ویژه ریورس‌فکتورینگ متمرکز است و ارزش تامین مالی زنجیره‌ای جهانی نیز در مقیاس تریلیون‌دلاری قرار گرفته است. اما در اینجا باید یک سوءبرداشت مهم را اصلاح کرد: SCF ذاتا جلوی خلق پول بانک‌ها را نمی‌گیرد. 
آنچه این ابزارها می‌توانند انجام دهند، کاهش خلق پول بی‌ارتباط با معامله واقعی و کاهش نیاز به تامین مالی تکراری و موازی در طول یک زنجیره است؛ اگر بانک یک فاکتور واقعی و قابل‌اعتبارسنجی را تنزیل کند، به‌جای آنکه چند بنگاه مختلف برای یک چرخه اقتصادی مشابه وام نقدی مستقل دریافت کنند، یک تعهد تجاری مشخص مبنای تامین مالی قرار می‌گیرد؛ اما اگر بانک برای تنزیل همان مطالبات همچنان از ترازنامه و خلق اعتبار بانکی استفاده کند، خلق پول همچنان وجود دارد. حتی پژوهش‌های جدید BIS نیز نشان می‌دهد بانک‌ها از طریق خطوط اعتباری و اضافه‌برداشت‌ها نقش مهمی در ایجاد کشسانی پول برای زنجیره‌های تولید دارند؛ بنابراین مساله اصلی حذف خلق پول نیست، بلکه تغییر کیفیت، هدف‌گذاری و قابلیت ردیابی خلق اعتبار است. از این منظر، عملکرد ایران در سال۱۴۰۵ قابل‌توجه است: مجموع تامین مالی از ابزارهای زنجیره‌ای تا پایان مرداد نسبت به مدت مشابه۱۴۰۴ رشد حدود ۱۶برابری را ثبت کرده است؛ برات الکترونیک پیشتاز بوده و فاکتورینگ نیز سهم بالایی داشته است. در سال۱۴۰۴ نیز استفاده از این ابزارها از عملکرد بالایی خبر می‌دهد. بنابراین نمی‌توان گفت SCF در ایران رشد نکرده اتفاقا رشد آن سریع بوده است، اما مساله اصلی مقیاس است، نه نرخ رشد. وقتی پایه بسیار کوچک باشد، رشد ۱۶برابری هنوز نمی‌تواند ساختار تامین مالی بنگاه‌ها را تغییر دهد و سهم SCF از تامین مالی بانکی همچنان بسیار ناچیز و زیر یک‌درصد باقی می‌ماند. 
مشکل ایران دقیقا همین‌جاست: ما یک ابزار را ساخته‌ایم، اما هنوز یک بازار عمیق و مناسب برای SCF نساخته‌ایم. فاکتورینگ بدون سامانه برخط و اعتبارسنجی یکپارچه مطالبات، برات بدون بازار ثانویه عمیق، e-Invoice بدون اتصال کامل داده‌های مالیاتی، تجاری و بانکی و اوراق گام بدون نقدشوندگی کافی، نمی‌توانند از سطح پروژه‌های بانکی به سطح زیرساخت ملی تامین مالی برسند. تجربه جهانی نیز نشان می‌دهد موفقیت فاکتورینگ به قابلیت اثبات معامله، انتقال حقوق مطالبات و تعهد خریدار وابسته است و نبود چارچوب حقوقی و فناوری مناسب، هزینه‌بررسی تک‌تک فاکتورها را بالا می‌برد. حتی شواهد جدید درباره فاکتورهای الکترونیک نشان می‌دهد استانداردسازی و قابل‌راستی‌آزمایی شدن فاکتورها می‌تواند اطلاعات بانک‌ها را بهبود دهد و دسترسی به اعتبار مبتنی بر فاکتور را تسهیل کند؛ یعنی داده، نه صرفا ابزار مالی، حلقه مفقوده SCF ایران است. از همین زاویه باید عملکرد نه‌چندان موفق اوراق گام را نیز واقع‌بینانه دید. ایده گام از ابتدا درست بود: بنگاه به جای دریافت پول نقد، اعتبار بانکی می‌گیرد، این اعتبار در زنجیره دست‌به‌دست می‌شود و تنها زمانی که دارنده به نقدینگی نیاز دارد، تنزیل می‌شود؛ بنابراین در حالت ایده‌آل می‌تواند تعداد دفعات مراجعه بنگاه‌ها به بانک را کاهش دهد و عطش سرمایه در گردش را با مقدار کمتری از نقدینگی پاسخ دهد. اما گام در ایران با یک تناقض مواجه شد: بنگاه تشنه نقدینگی بود، اما گام ابتدا اعتبار می‌داد، نه نقدینگی و دارنده گام نیز بازار ثانویه‌ای به اندازه کافی عمیق، سریع و کم‌هزینه‌ برای تبدیل آن به پول در اختیار نداشت. گزارش‌ها نیز ضعف بازار ثانویه و تمرکز بیش از حد بر شبکه بانکی را از موانع توسعه گام دانسته‌اند.
در نتیجه، بنگاهی که هزینه مواد اولیه، دستمزد، مالیات و انرژی را نقدا می‌پردازد، طبیعی است اگر بین یک تسهیلات نقدی و اوراقی که باید در زنجیره منتقل یا با تخفیف تنزیل شود، گزینه نقد را ترجیح دهد؛ به‌خصوص در اقتصادی با تورم بالا، بی‌ثباتی قیمت‌ها و نرخ‌های بازدهی متفاوت. از طرف دیگر، بانک نیز اگر گام را صرفا به‌عنوان یک تکلیف اعتباری ببیند نه یک محصول سودآور و مقیاس‌پذیر، انگیزه کافی برای توسعه آن ندارد. بنابراین مساله گام شکست ایده نبود؛ شکست در طراحی اکوسیستم پیرامون ایده بود. راه‌حل نیز صرفا افزایش سهمیه نیست؛ هرچند بانک مرکزی برای ۱۴۰۵ سهمیه مناسب برای ابزارهای گام، برات الکترونیکی، کارت رفاهی و فاکتورینگ تعیین کرده است. 
اگر قرار است SCF واقعا عطش نقدینگی بنگاه‌ها را کاهش دهد، باید چهار زیرساخت همزمان ساخته شود:
۱. فاکتور الکترونیک واحد و قابل‌راستی‌آزمایی؛
۲. ثبت و انتقال دیجیتال مطالبات؛
۳. بازار ثانویه عمیق و رقابتی برای تنزیل؛
۴. اعتبارسنجی زنجیره بر مبنای شرکت هولدر و داده واقعی معاملات.
در غیر این صورت، ممکن است آمار انتشار ابزارها هر سال چند برابر شود، اما در سطح اقتصاد واقعی همچنان همان بنگاه برای تامین سرمایه در گردش به تسهیلات نقدی بانک مراجعه کند. آینده SCF در ایران بنابراین نه در بیشتر منتشر کردن گام، بلکه در تغییر منطق تامین مالی از تسهیلات برای بنگاه به اعتبار برای زنجیره است؛ تغییری که اگر با اصلاح بازار ثانویه، حکمرانی داده و کاهش هزینه تنزیل همراه شود، می‌تواند یکی از معدود مسیرهای واقعی برای کاهش فشار بر ترازنامه بانک‌ها، مهار تامین مالی تکراری و ارتقای کیفیت خلق اعتبار باشد؛ اما اگر صرفا به افزایش سهمیه‌های بانکی محدود بماند، SCF نیز به ابزار دیگری در کنار همان نظام سنتی خلق نقدینگی تبدیل خواهد شد.
* کارشناس اقتصادی