بازار آریا - دنیای اقتصاد - علی قاسمی : بازار نفت در ماههای اخیر سه فصل کاملا متفاوت را تجربه کرده است؛ فصل نخست با آغاز تهاجم آمریکا به ایران و جهش ناگهانی ریسکهای ژئوپلیتیک آغاز شد، فصل دوم با برقراری آتشبس و امضای تفاهمنامه میان دو کشور، التهاب بازارها را تا حد زیادی فرو نشاند و در نهایت، فصل سوم با آغاز درگیریها در سواحل هرمز، دوباره نگاه سرمایهگذاران را به بازار انرژی معطوف کرد. اگرچه در دوره آتشبس بسیاری تصور میکردند ریسکهای ژئوپلیتیک به پایان رسیده و قیمت نفت به تعادل بازخواهد گشت، اما تحولات هرمز نشان داد بازار انرژی همچنان در برابر هرگونه تهدید برای مسیرهای انتقال نفت حساس است. این بار اما واکنش تنها به بازار جهانی نفت محدود نماند علاوه بر جهش قیمت نفت به محدوده ۹۰ دلار، ابزارهای نفتی بورس تهران نیز بار دیگر به یکی از جذابترین مقاصد سرمایهگذاری تبدیل شدند. بررسی روند معاملات نشان میدهد از ابتدای جنگ تاکنون، گواهی سپرده قیر با ثبت بازدهی ۲۳۴ درصدی، پیشتاز ابزارهای نفتی بوده است و صندوق کالایی سینرژی نیز به عنوان نماینده سرمایهگذاری در زنجیره نفت، بازدهی ۶۷ درصدی را به ثبت رسانده است. این اختلاف عملکرد، روایت متفاوتی از نحوه واکنش بازارهای داخلی و جهانی به یک بحران مشترک ارائه میدهد.
از شوک جنگ تا آرامش آتشبس
در روزهای ابتدایی آغاز جنگ، واکنش بازارها تقریبا یکسان بود. نگرانی از بسته شدن تنگه هرمز، اختلال در صادرات نفت منطقه و افزایش هزینههای حملونقل دریایی باعث شد قیمت نفت برنت با شتاب قابلتوجهی افزایش یابد. این موج نگرانی به سرعت به بازار سرمایه ایران نیز منتقل شد و ابزارهای مرتبط با زنجیره نفت، همسو با نفت جهانی وارد مدار صعود شدند.
در همین دوره، با وجود آنکه بازار ارز داخلی تحتتاثیر فضای سیاسی و برخی سیاستهای کنترلی با افت محسوسی همراه شد، اما بازار ابزارهای نفتی مسیر متفاوتی را در پیش گرفت. فعالان بازار سرمایه بیش از آنکه کاهش نرخ ارز را مبنای ارزشگذاری قرار دهند، بر ریسکهای ژئوپلیتیک و احتمال افزایش ارزش فرآوردههای نفتی تمرکز کردند. نتیجه این نگاه، رشد قابلتوجه گواهی سپرده قیر و صندوق سینرژی در کمتر از یک ماه بود. در این مدت، گواهی سپرده قیر بازدهی ۱۱۵ درصدی را ثبت کرد، صندوق سینرژی حدود ۴۱ درصد رشد داشت و نفت برنت نیز بازدهی نزدیک به ۶۰ درصدی را تجربه کرد.
با فروکش کردن درگیریها و امضای تفاهمنامه میان ایران و آمریکا، فضای بازارها به سرعت تغییر کرد. معاملهگران جهانی احتمال تداوم اختلال در عرضه نفت را پایین ارزیابی کردند و قیمت نفت برنت بخش مهمی از رشد اولیه خود را واگذار کرد. صندوق سینرژی نیز وارد فاز اصلاح شد، اما افت آن به مراتب محدودتر از نفت جهانی بود. در مقابل، گواهی سپرده قیر نهتنها رشد خود را حفظ کرد، بلکه در دورهای که بازارهای جهانی آرامتر شده بودند، همچنان به ثبت رکوردهای جدید ادامه داد. همین موضوع باعث شد برخی فعالان بازار، این ابزار را وارد محدوده حباب قیمتی بدانند و ارزشگذاری آن را معادل نرخهای ارزی بسیار بالاتر از بازار آزاد ارزیابی کنند.
هرمز؛ نقطه تغییر روایت بازار
آرامش بازارها چندان دوام نیاورد. آغاز دوباره درگیریها در سواحل هرمز، معادلات بازار انرژی را بار دیگر تغییر داد. برخلاف شوک نخست جنگ که واکنش تقریبا مشابهی در تمام بازارها ایجاد کرده بود، در موج دوم، رفتار بازار جهانی نفت و ابزارهای نفتی بورس تهران از یکدیگر فاصله گرفت.
در بازار جهانی، نفت برنت که پیش از آغاز تنشهای جدید تا محدوده ۷۰ دلار عقبنشینی کرده بود، بار دیگر وارد مسیر صعودی شد و ظرف حدود یک ماه به محدوده ۹۰ دلار رسید. با وجود این، رشد قیمت نفت نسبت به شوک نخست محتاطانهتر بود؛ زیرا معاملهگران جهانی علاوه بر ریسکهای ژئوپلیتیک، ظرفیت مازاد تولید برخی کشورهای صادرکننده و احتمال مدیریت اختلال عرضه را نیز در محاسبات خود لحاظ میکردند.
اما در بازار سرمایه ایران، روایت کاملا متفاوتی شکل گرفت. همزمان با افزایش نرخ دلار تا محدوده ۱۹۳ هزار تومان و تشدید نگرانیها درباره آینده بازار انرژی، تقاضا برای ابزارهای مبتنی بر نفت بار دیگر افزایش یافت. این بار سرمایهگذاران تنها به نفت خام توجه نداشتند، بلکه کالاهای پاییندستی و ابزارهایی که ارتباط مستقیمتری با بازار فیزیکی داشتند، در مرکز توجه قرار گرفتند.
در چنین فضایی، گواهی سپرده قیر با ورود موج جدید نقدینگی، بار دیگر موتور رشد خود را روشن کرد و موفق شد از سقف تاریخی قبلی نیز عبور کند. بازدهی این ابزار از ابتدای جنگ به ۲۳۴ درصد رسید؛ رقمی که اختلاف معناداری با سایر داراییهای مرتبط با نفت دارد. صندوق سینرژی نیز از این موج صعودی بینصیب نماند و با وجود نوسانات کمتر، بازدهی خود را به حدود ۶۷ درصد رساند.
چرا قیر از نفت جلو زد؟
تفاوت رفتار این سه دارایی را نمیتوان تنها با تغییرات قیمت جهانی نفت توضیح داد. نفت برنت، بازاری جهانی با عمق بالا بازیگران متعددی دارد و قیمت آن علاوه بر تحولات ژئوپلیتیک، تحتتاثیر سیاستهای اوپکپلاس، سطح ذخایر تجاری، ظرفیت مازاد تولید و چشمانداز رشد اقتصاد جهانی قرار میگیرد. به همین دلیل، حتی در شرایط تشدید تنشهای منطقهای نیز واکنش این بازار معمولا محدود به برآورد احتمال اختلال در عرضه است.
اما بازار گواهی سپرده قیر، بازاری کوچکتر و کمعمقتر است که علاوه بر تحولات جهانی، از عوامل داخلی نیز تاثیر میپذیرد. افزایش قیمت نفت، رشد بهای وکیومباتوم به عنوان ماده اولیه تولید قیر، انتظارات تورمی، محدودیت عرضه و ورود سرمایههای سفتهبازانه، همگی به تقویت روند صعودی این ابزار کمک کردهاند. همین عوامل سبب شد هر موج جدید تنش در منطقه، اثری بزرگتر از نفت خام بر قیمت گواهی سپرده قیر بر جای بگذارد.
از سوی دیگر، صندوق سینرژی به دلیل ساختار متنوع داراییهای خود، رفتاری متعادلتر داشت. این صندوق اگرچه از رشد قیمت فرآوردههای نفتی و افزایش ارزش داراییهای مرتبط با انرژی بهره برد، اما تنوع پرتفوی آن مانع از شکلگیری نوسانات شدید مشابه گواهی قیر شد. به همین دلیل، سینرژی در تمام دوره مورد بررسی، مسیری باثباتتر اما صعودی را طی کرد.
پیام هرمز برای سرمایهگذاران
آنچه عملکرد این سه ابزار نشان میدهد، صرفا تفاوت چند عدد بازدهی نیست؛ بلکه بیانگر تفاوت نحوه قیمتگذاری ریسک در دو بازار داخلی و جهانی است. بازار جهانی نفت، بحران هرمز را عمدتا از منظر احتمال اختلال در عرضه نفت خام تحلیل میکند، اما بازار سرمایه ایران علاوه بر این متغیر، اثر تحولات ژئوپلیتیک بر کل زنجیره ارزش نفت، از مواد اولیه تا فرآوردههای نهایی را نیز در قیمتها منعکس میکند.
به همین دلیل، هرچه تنشها در هرمز تشدید شد، فاصله بازدهی گواهی سپرده قیر با نفت برنت افزایش یافت و صندوق سینرژی نیز توانست عملکردی بهتر از خود نفت ثبت کند. این واگرایی نشان میدهد سرمایهگذاران داخلی در موج دوم بحران، بیش از آنکه بر نفت خام تمرکز کنند، به دنبال ابزارهایی بودند که از رشد قیمت محصولات پاییندستی و افزایش ارزش داراییهای مرتبط با انرژی بیشترین منفعت را میبرند.
تجربه ماههای اخیر یک پیام روشن برای فعالان بازار سرمایهدارد؛ در دورههای تشدید ریسکهای ژئوپلیتیک، لزوما نفت خام پربازدهترین گزینه سرمایهگذاری نیست. گاهی ابزارهای مالی مبتنی بر زنجیره پاییندستی نفت، به دلیل اثرپذیری همزمان از تحولات بازار جهانی، شرایط داخلی و انتظارات سرمایهگذاران، میتوانند واکنش شدیدتر و بازدهی بالاتری نسبت به خود نفت نشان دهند. روایت هرمز نیز دقیقا همین واقعیت را به تصویر میکشد؛ روایتی که در آن، بورس کالا و ابزارهای نفتی آن، بار دیگر به یکی از مهمترین مقاصد سرمایه در روزهای پرالتهاب بازار انرژی تبدیل شدهاند.