بازار آریا - دنیای اقتصاد: تمایل دولت‌ها به خرید سهام شرکت‌های آمریکایی به جای اوراق قرضه، از چرخش آن‌ها به سوی دارایی‌های پرریسک حکایت دارد و اقتصاد جهانی اکنون پیامدهای این تغییر مسیر را با تمام وجود حس می‌کند.
گروه آنلاین روزنامه دنیای اقتصاد- کسری غفوری: تمایل دولت‌ها به خرید سهام شرکت‌های آمریکایی به جای اوراق قرضه، از چرخش آن‌ها به سوی دارایی‌های پرریسک حکایت دارد و اقتصاد جهانی اکنون پیامدهای این تغییر مسیر را با تمام وجود حس می‌کند.
نشریه اکونومیست در تازه‌ترین کالبدشکافی خود از رفتار مالی دولت‌ها، نقطه شروع را به یک رویداد تاریخی گره می‌زند: پس از بحران مالی آسیا در سال ۱۹۹۷، کره جنوبی بیشتر دارایی‌های خارجی خود را تنها با یک هدف مشخص، یعنی دفاع از ارزش «وون»، به کار گرفت.
بانک مرکزی این کشور تا سال ۲۰۱۶ انبوهی از دلار، یورو، سایر ارزها و طلا به ارزش ۴۰۰ میلیارد دلار انباشته بود. این ذخایر خالص که در صورت لزوم برای حمایت از پول ملی به فروش می‌رسیدند، حدود ۸۰درصد از کل دارایی‌های خارجی کره را تشکیل می‌دادند.
در آن مقطع، تمرکز اصلی سیاست‌گذاران مالی صرفا بر مقابله با بحران‌های احتمالی آینده معطوف بود.
اما آن بحران هرگز رخ نداد و روند انباشت دارایی‌های خارجی به دلایل دیگری ادامه یافت. هرچند ذخایر ارزی کره جنوبی نسبت به یک دهه پیش تغییری نکرده، اما صندوق بازنشستگی ملی که نقش یک قلک عظیم دولتی را ایفا می‌کند، توانسته است جایگاه بانک مرکزی را به عنوان بزرگ‌ترین سرمایه‌گذار بین‌المللی کشور تصاحب کند. ارزش دارایی‌های خارجی این صندوق از ۸۰ میلیارد دلار در سال ۲۰۱۲ به حدود ۶۵۰ میلیارد دلار رسیده است.
کره جنوبی تنها کشوری نیست که ذخایر ارزی در آن دیگر یگانه منبع قدرت مالی دولت به شمار نمی‌رود و ژاپن، چین و عربستان سعودی نیز وضعیت مشابهی دارند. دولت‌های این کشورها طی یک دهه گذشته دارایی‌های خارجی خود را در سبد صندوق‌های بازنشستگی عمومی، صندوق‌های ثروت ملی و بانک‌های دولتی انباشته‌اند.
برخی از این نهادها مانند صندوق سرمایه‌گذاری عمومی عربستان، با سرمایه‌گذاری‌های پر سر و صدا در آسمان‌خراش‌ها و مسابقات ورزشی توجه زیادی را به خود جلب کرده‌اند. با این حال ظهور این نهادها پیامدهای پنهان‌تری هم برای سیستم مالی به همراه دارد. این بازیگران جدید به امید کسب سود بیشتر، ریسک‌های بالاتری را نسبت به بانک‌های مرکزی می‌پذیرند و همین امر ذخایر عظیم دولت‌ها را در معرض نوسانات بازار قرار می‌دهد.
در گذشته بیشتر کشورها مانند کره جنوبی با رویکردی تدافعی به انباشت ذخایر خارجی می‌پرداختند تا در زمان بحران از آن‌ها برای حفظ ارزش پول ملی استفاده کنند. در اقتصادهای دارای مازاد تجاری، سیاست‌گذاران برای جلوگیری از تقویت ناگهانی پول ملی که به صادرات آسیب می‌زد، ناچار به فروش ارز داخلی خود شدند.
نتیجه این سیاست، شکل‌گیری انبوهی فزاینده از دارایی‌های خارجی بود. این کوه دارایی به قدری بزرگ شد که دیگر هیچ‌گاه نیازی به نقد کردن یکباره آن احساس نمی‌شد.
به همین دلیل لزومی نداشت تمام این ذخایر به شکل طلا یا ابزارهای مالی نقدشونده نگهداری شوند. مدیران این منابع دریافتند که می‌توانند با خرید اوراق بهادار پرریسک‌تر، علاوه بر حفظ حاشیه امنیت به دنبال کسب سود هم باشند. پژوهشی که در ماه ژوئن توسط چهار اقتصاددان منتشر شد، عملکرد ۱۰۹ بانک مرکزی را از سال ۱۹۵۰ تا ۲۰۲۲ بررسی کرده است.
نتایج این پژوهش نشان می‌دهد در پایان این دوره به طور متوسط نزدیک به دو سوم ذخایر این بانک‌ها در قالب اوراق بهادار نگهداری می‌شده است. این رقم در مقایسه با سهم یک سومی اوراق در اوایل دهه ۲۰۰۰، افزایش قابل توجهی را نشان می‌دهد.
این روند کاملا با اهداف سیاست‌گذاران همخوانی داشت. درآمدهای حاصل از دارایی‌های خارجی در دورانی که ذخایر نفتی رو به کاهش است، جمعیت رو به پیری می‌رود و تقاضا برای مخارج دولتی بالا می‌رود، بسیار راهگشا به شمار می‌آید. با این وجود بازدهی این سرمایه‌گذاری‌ها همچنان محدود بود، زیرا حتی جسورترین مدیران ارزی نیز به احتمال زیاد از محدوده اوراق قرضه امن و معتبر فراتر نمی‌رفتند.
اما سایر سرمایه‌گذاران حاکمیتی چنین دغدغه‌هایی نداشتند. بانک‌های دولتی به راحتی وام‌های پرخطر می‌دهند، صندوق‌های بازنشستگی وارد بازار اوراق قرضه پرریسک می‌شوند و صندوق‌های ثروت ملی سهام شرکت‌ها را می‌خرند یا حتی مالکیت کامل آن‌ها را در اختیار می‌گیرند. بین سال‌های ۲۰۱۴ تا ۲۰۲۵ دارایی‌های خارجی تحت تملک صندوق‌های بازنشستگی و ثروت ملی در کشورهای چین، ژاپن، عربستان و کره جنوبی دست‌کم ۳.۵ تریلیون دلار افزایش یافته است. در همین مدت، رشد کل ذخایر بانک‌های مرکزی جهان کمتر از نیمی از این مقدار بوده است.
بر اساس تحقیقات اندیشکده شورای روابط خارجی، طی حدود یک دهه گذشته هفت بانک بزرگ دولتی چین با سرعتی بیشتر از بانک مرکزی این کشور اقدام به خرید دارایی‌های خارجی کرده‌اند. مجموع دارایی‌های خارجی این نهادها به حدود ۳.۵ تریلیون دلار می‌رسد که تقریبا معادل ذخایر ارزی بانک مرکزی چین است. ذخایر خارجی ژاپن نیز در یک دهه گذشته در سطح یک تریلیون دلار ثابت مانده، اما دارایی‌های خارجی صندوق سرمایه‌گذاری بازنشستگی دولتی این کشور از ۴۰۰ میلیارد دلار در سال ۲۰۱۴ به یک تریلیون دلار در سال ۲۰۲۶ افزایش یافته است. در همین حال، صندوق سرمایه‌گذاری عمومی عربستان دارایی‌های خارجی چشمگیری دارد که ارزش آن به ذخایر ارزی بانک مرکزی این کشور تنه می‌زند.
روی دیگر سکه
یکی از پیامدهای رشد این دارایی‌های جایگزین، به کشورهای عرضه‌کننده آن‌ها مربوط می‌شود که در راس آن‌ها آمریکا قرار دارد. اقتصاددانانی که معتقدند روزهای حکمرانی دلار به عنوان ارز ذخیره جهانی رو به پایان است، به کاهش سهم آن در ذخایر ارزی جهان استناد می‌کنند. این سهم در سال ۲۰۰۱ به بالاترین حد خود یعنی ۷۱درصد رسید و از آن زمان تاکنون به ۵۷ درصد تنزل یافته که حتی از سهم دلار در معاملات ارزی روزمره نیز کمتر است.
اما با احتساب سایر دارایی‌های دلاری دولت‌ها، متوجه می‌شویم که دلار همچنان قدرتمند و دست‌نیافتنی است. برآوردها نشان می‌دهد تقریبا تمام این صندوق‌ها و بانک‌های جدید، در مقایسه با بانک‌های مرکزی کشورهای خود، سهم بیشتری از سبدشان را در اقتصاد آمریکا سرمایه‌گذاری کرده‌اند. به عنوان مثال، حدود ۸۰ درصد از سبد سرمایه‌گذاری خارجی صندوق عربستان و ۷۰ درصد از دارایی‌های خارجی پنج بانک برتر چین به دارایی‌های دلاری اختصاص دارد.
با این حال، آنچه تغییر کرده، آن بخش از اقتصاد آمریکا است که از سرمایه‌گذاری خارجی‌ها سود می‌برد. مدیران ذخایر مالی پیش از این آمریکا را عمدتا به دلیل اوراق قرضه دولتی بسیار امن آن می‌پسندیدند، اما اکنون صندوق‌ها و بانک‌های سودمحور به سمت درآمدهای کلان شرکت‌های آمریکایی به ویژه در بخش فناوری جذب شده‌اند.
در ۱۲ماه منتهی به ژوئیه تقاضا برای اوراق خزانه‌داری آمریکا کاهش یافت، اما در مقابل، سرمایه‌گذاران خارجی رکورد بی‌سابقه‌ای در خرید سهام و واحدهای صندوق‌های آمریکایی ثبت کردند. برای نمونه صندوق بازنشستگی ملی کره جنوبی اکنون بخشی از سهام اپل و مایکروسافت را در اختیار دارد. این تغییر رویکرد، هزینه تامین سرمایه را برای دولت آمریکا افزایش داده و در عین حال آن را برای شرکت‌های این کشور ارزان‌تر می‌کند.
پیامد دیگر این وضعیت مستقیما متوجه خود دارندگان دارایی‌ها است. این سرمایه‌گذاری‌های جدید گرچه نوید بازدهی‌های چشمگیری را می‌دهند، اما ریسک‌های تازه‌ای نیز به همراه دارند. دارایی‌های ذخیره سنتی معمولا نقدشونده، باثبات و دارای عملکردی خلاف چرخه اقتصادی هستند، به طوری که ارزش دلار معمولا در زمان رکودهای جهانی افزایش می‌یابد.
اما سهام، استارتاپ‌ها و املاک و مستغلات چنین ویژگی‌هایی ندارند. بنابراین باید با دقت عمل کرد تا اطمینان حاصل شود که سبدهای سرمایه‌گذاری خارجی جدید بیش از حد با اقتصاد داخلی همبستگی نداشته باشند.
به باور اکونومیست، کره جنوبی این حق را دارد که دارایی‌های خارجی بیشتری در اختیار داشته باشد، اما از آنجا که سرنوشت اقتصادی این کشور به واسطه شرکت های بزرگ تراشه ساز خود پیش از این به رونق هوش مصنوعی گره خورده است، شاید عاقلانه‌تر باشد که از سرمایه‌گذاری در سهام شرکت‌های آمریکایی فعال در حوزه هوش مصنوعی فاصله بگیرد.