بزرگنمايي:

بازار آریا - شرکت‌ها اغلب به دنبال متداول‌ترین شیوۀ تأمین منابع مالی در کشور، یعنی «افزایش سرمایه» هستند. اگرچه از نظر ادبیات مالی، این تأمین مالی، گران‌تر از سایر شیوه‌های تأمین مالی است، با این حال، به دلیل عدم پیچیدگی در اجرا و دسترسی ساده‌تر، به سایر شیوه‌های تأمین مالی ترجیح داده می‌شود.

در برخی از موارد به دلیل مسائل درون سازمانی و برون سازمانی، نظم جریانات نقدی فعلی و آتی شرکت دستخوش تغییر شده و انجام افزایش سرمایه برای رفع این چالش انجام می شود. نبود توجه به مسائل مالی در ادارۀ شرکت‌ها، ضعف مدیریت، عدم وجود سود با کیفیت، تخصیص نامناسب منابع مالی در شرکت ها و تغییرات متغیرهای اقتصادی از جمله نرخ ارز از دلایل تأثیرگذار بر انضباط مالی شرکت هاست که در نهایت می تواند محرک مهمی برای تصمیم‌گیری در خصوص افزایش سرمایه محسوب شود.
افزایش سرمایه یکی از روش های مهم و سنتی تأمین مالی شرکت ها به حساب می آید که رویه‌های انجام آن، در طول 50 سال گذشته تغییر چندانی نداشته است. تغییر در رویه های فعلی افزایش سرمایه می تواند در راستای اهدافی چون اجرای طرح های توسعه، اصلاح ساختار مالی از تأمین سرمایه در گردش و مشارکت در افزایش سرمایه شرکت‌های سرمایه پذیر به شرکت ها کمک کند.
افزایش سرمایه به روش عرضه سهام به قیمت بازار می تواند یکی از کارآمدترین روش‌های جذب نقدینگی برای شرکت‌های سهامی عام باشد که تاکنون در کشور ما مغفول مانده است. این روش افزایش سرمایه برای اولین بار معرفی و روش اجرای آن تبیین می شود. در این روش افزایش سرمایه، با تأثیر حداقلی بر بازار، انعطاف پذیری بیشتر، هزینه کمتر و سرعت بالاتر در تأمین منابع مالی، از بازار ثانویه به شکلی مطلوب در راستای توسعه بازار اولیه استفاده می شود.
بررسی های مختلف نشان می دهد بنگاه های ایرانی با کمبود نقدینگی رو به رو هستند. به عنوان نمونه بررسی صورت های مالی بنگاه های بورسی در فاصله سال های 89 تا 98 و تهیه صورت مالی یک بنگاه نماینده حاکی از آن است که حساب‌ها و اسناد دریافتنی (33 درصد) و موجودی کالا (23 درصد) از جمله اقلام عمده دارایی ها هستند.
بالا بودن سهم اسناد دریافتنی و موجودی کالا در ترازنامه شرکت بورسی ایرانی نشان می دهد بخش مهمی از توان نقدینگی بنگاه در این دو سرفصل متمرکز شده است.
در حالی که سهم اسناد دریافتنی و موجودی کالا در ترازنامه شرکت های اروپایی به ترتیب به طور میانگین پایین تر از 15 درصد و پایین تر از 12 درصد است. ترکیب بدهی و سرمایه بنگاه نماینده بورسی نیز نشان می دهد سهم سرفصل های مختلف در تأمین مالی بنگاه به ترتیب شامل 47 درصد سهامداران، 25 درصد حساب ها و اسناد پرداختنی و 20 درصد تسهیلات دریافتی است.
همچنین نکته مهم اینکه بنگاه نماینده 25 درصد از طریق اعتبار تجاری دریافت شده از طرفین تجاری یعنی حساب های پرداختنی تأمین مالی کرده و 33 درصد را در قالب حساب های دریافتنی به صورت اعتبار تجاری در اختیار سایرین قرار داده است. در واقع بنگاه نماینده بورسی به صورت خالص 8 درصد، اشخاص حقوقی و حقیقی طرف مقابل خود شامل دولت، شرکت ها و ... را تأمین مالی کرده است.
از سوی دیگر بررسی اطلاعات مالی سال جاری شرکت ها نشان می دهد در کنار افزایش میزان سود در نیمه اول سال 1400، تداوم روند کاهشی نسبت تقسیم سود نیز اتفاق مهم دیگری بوده که رخ داده است. نسبت تقسیم سود در نیمه اول سال 1400 تنها معادل 52 درصد بوده که کمترین میزان طی سال‌های اخیر است و به این ترتیب شرکت‌ها اقدام به نگهداری و عدم توزیع حدود 198 هزار میلیارد تومان از سود خود کرده اند. این موضوع به معنای دسترسی شرکت‌ها به حجم قابل ملاحظه‌ای از منابع ارزان قیمت است؛ اما از سوی دیگر نشان می دهد شرکت ها به دلیل پیش بینی مسائل مالی و نقدینگی نسبت تقسیم سود را برای اجرای طرح ها و تأمین سرمایه در گردش کاهش داده اند.
لازم به یادآوری است که در سال 1399 شرکت‌ها تنها حدود 90 هزار میلیارد تومان از سود خود را توزیع نکرده و نزد خود نگه داشته بودند. این موضوعات نشان می دهد که ارائه راهکارهایی برای تأمین منابع مالی بنگاه ها یکی از مسائل مهم و ضروری در بازار سرمایه است.
همچنین تجربه نشان می دهد روش های فعلی افزایش سرمایه در بازار سرمایه نیاز به آسیب شناسی دارد تا به صورت کارا و مؤثر بتوانند منابع مالی را به بنگاه هدایت کنند.
طی چند دهه گذشته، روش‌های جایگزینی برای تأمین مالی پدید آمده است که به شرکت‌های سهامی عام کمک می‌کند با سرعت بیشتری افزایش سرمایه بدهند و نسبت به تأمین منابع مالی اقدام کنند. یکی از این روش‌ها، افزایش سرمایه از طریق «عرضه عمومی در بازار» یا «عرضه سهام به قیمت بازار» است. این روش در دهه 1980 و توسط شرکت‌های خدمات آب و برق پدید آمد که به‌ دنبال روشی مستمر برای افزایش سرمایه بودند. از آن زمان تاکنون، شرکت‌ها در طیف وسیع‌تری از صنایع و با سرمایه های بزرگ و کوچک، از این روش افزایش سرمایه استفاده کرده­اند.
در ریزش بازار در سال 2008، تعداد شرکت‌هایی که در پی تأمین مالی از طریق ATM ها بودند به‌شکل خیره‌کننده‌ای افزایش یافت. همچنین شرایط فعلی جهان و بیماری همه گیر موجود سبب شده شرکت‌هایی که به دلیل محدودیت‌های نقدینگی و سرمایه مجبور به جذب سرمایه بیشتر شده‌اند برای اجرای برنامه های خود از روش افزایش سرمایه عرضه سهام به قیمت بازار استفاده کنند.
اصطلاح «عرضه عمومی در بازار» معادل اصطلاح انگلیسی ATM است که خود آن مخفف At the market در عبارت At the market offering (عرضه عمومی در بازار) است. در این ارائه به جای «عرضه عمومی در بازار» از عبارت «عرضه سهام به قیمت بازار» استفاده شده که به نظر بهتر می تواند مفهوم این روش افزایش سرمایه را منتقل کند.
در «افزایش سرمایه به روش عرضه سهام به قیمت بازار»، شرکت های ثبت شده نزد سازمان بورس و اوراق بهادار، سهام منتشره جدید را به‌تدریج از طریق یک نماینده فروش (مثل کارگزاران، بازارگردانان و شرکت­های تأمین سرمایه) و به قیمت بازار به معامله‌گران موجود می‌فروشند.
برخلاف عرضه سهام در روشی مثل افزایش سرمایه به شیوه صرف سهام با سلب حق تقدم، که تعداد ثابتی سهم به یک‌باره و با قیمتی ثابت فروخته می‌شود، سهام در عرضه ATM به‌تدریج و با قیمت‌های حاکم در بازار (قیمت متغیر) به‌ فروش می‌رسد و به عبارتی، «فروش در خلال بازار» انجام می‌شود.
این روش یکی از کارآمدترین روش‌های جذب سرمایه برای شرکت‌های سهامی عام محسوب می شود. هریک از شرکت‌های سهامی عام که شرایط لازم برای فروش سهام را داشته باشند می‌توانند سهام جدید خود را در دوره زمانی مشخص و به واسطه‌ نماینده‌ فروش در بازارهای معاملاتی بورس و فرابورس به فروش برسانند و نسبت به تأمین منابع مالی طی یک مدت زمانی مشخص اقدام کنند.
پیشنهاد می شود افزایش سرمایه به روش عرضه سهام به قیمت بازار با درصدهای پایین و حداکثر تا 3 درصد ارزش بازار شرکت ها صورت پذیرد. به عنوان نمونه برای تأمین مالی یک شرکت بورسی یا فرابورسی مثلا یک شرکت فولادی، پتروشیمی یا پالایشگاهی حداکثر به اندازه 3 درصد ارزش بازار شرکت، نسبت به انتشار سهام به قیمت بازار و در طول یک دوره مشخص اقدام شود. قابل ذکر اینکه 3 درصد ارزش بازار شرکت‌ها، رقم قابل توجهی است و منابع چشمگیری را به شرکت ها تزریق می کند.
افزایش سرمایه به روش عرضه سهام به قیمت بازار، یکی از بهترین راه های استفاده از بازار ثانویه برای انتقال منابع به بازار اولیه است و نقدشوندگی، حجم معاملات و عملکرد سهام در بازار ثانویه در موفقیت ناشران برای استفاده از این نوع افزایش سرمایه اثر مهمی دارد. با این روش می توان با جذب منابع مالی، وجوه را به سمت تولید، اصلاح ساختار مالی و اجرای طرح های توسعه هدایت کرد. در این روش ناشران می‌توانند به سرعت سرمایۀ مورد نیاز خود را با فروش سهام جدیدالانتشار از طریق جریان معاملاتی طبیعی بازار جذب کنند به عبارتی سهام را می‌توانند بدون تأثیر چشمگیر بر قیمت سهم در بازار به صورت «قطره‌چکانی» عرضه کنند.
در کنار حالت عادی این نوع افزایش سرمایه به عنوان یک روش دیگر، سهامداران بالاتر از 5 درصد ناشر یا صندوق های بازارگردانی ناشر می‌توانند اوراق بهادار خود را از طریق عرضۀ عمومی در بازار به قیمت جاری بازار بفروشند و وجوه حاصل از آن را در اختیار ناشر قرار دهند.
ناشر نیز سهام جدید ناشی از افزایش سرمایه را به قیمت میانگین فروش سهامدار یادشده برای او صادر کند. بدیهی است برای شروع این فرآیند باید مجوز افزایش سرمایه اخذ شود و روش انجام کار در مدارک و مستندات افزایش سرمایه توضیح داده شود. مزیت این روش صرفه جویی در زمان تزریق نقدینگی به شرکت است و یکی از ایرادهای احتمالی آن شناسایی سود توسط سهامدار و افزایش بهای تمام شده سرمایه‌گذاری های سهامدار است. این موضوع برای سهامداران عمده و صندوق های بازار گردانی می تواند حائز اهمیت نباشد.
در این نوع از افزایش سرمایه، قیمت بازگشایی سهام پس از جلسه مجمع فوق العاده یا جلسه هیأت مدیره با موضوع افزایش سرمایه، تغییری نخواهد کرد و عملا قیمت تئوریک پس از بازگشایی نماد با قیمت قبل از این جلسات تفاوت چندانی نخواهد داشت، (به دلیل درصد پایین افزایش سرمایه) از این رو نیازی به متعهد پذیره نویسی وجود نخواهد داشت.
سرعت و میزان جذب سرمایه و تأمین منابع مالی به دوره های رشد و نزول بازار، حجم معاملات، نقدینگی موجود در بازار، نقدشوندگی سهم و زمان‌بندی شرکت برای عرضه سهام بستگی دارد.
برای اجرایی شدن این روش افزایش سرمایه به تغییراتی در قوانین و مقررات فعلی نیاز داریم. می توان بررسی کرد با توجه به اینکه پیشنهاد شده درخواست های افزایش سرمایه در حدود حداکثر 3 درصد ارزش بازار فعلی شرکت مورد پذیرش قرار گیرد، آیا نیازی به برگزاری مجمع عمومی فوق العاده برای تصویب افزایش سرمایه وجود دارد یا خیر و یا اینکه راهکارهایی همچون دریافت نامه کتبی از سهامداران بالای 20 درصد یا سهامداران عمده و نهادی کفایت می کند.
ضروری است شرکت عواید حاصله از اضافه ارزش سهم فروخته‌شده را به اندوخته منتقل سازد و توزیع نقدی اندوخته صرف سهام بین صاحبان سهام سابق یا اعطای سهام جدیـد بـه صاحبان سهام سابق یا کاهش سرمایه بعد از افزایش سرمایه به روش عرضه سهام به قیمت بازار، مگر به موجب احکام قضایی، ممنوع شود. افزایش سرمایه به روش عرضه سهام به قیمت بازار، با سلب حق تقدم از سهامداران همراه نیست و عرضه آن به سهامداران فعلی و جدید به صورت بلوکی نیز مورد تأیید و تأکید است.
شرکت می تواند به اندازه 50 درصد میانگین حجم معاملات در 3 ماه گذشته ضرب در 60 روز را به عنوان سهام قابل عرضه برای افزایش سرمایه در نظر گیرد. مشروط بر اینکه این تعداد سهام از 3 درصد کل سهام شرکت قبل از افزایش سرمایه بیشتر نشود. پیشنهاد می‌شود آخرین محاسبات برای تعیین تعداد سهام قابل عرضه برای افزایش سرمایه توسط سازمان بورس و اوراق بهادار انجام گیرد و روزهای نهایی منتهی به تاریخ مجوز سازمان برای این منظور مورد توجه قرار گیرد.
*محمد مهدی مومن‌زاده
مدیرعامل شرکت سرمایه‌گذاری سامان مجد