بزرگنمايي:

بازار آریا -

مهران بهنیا | کارشناس اقتصادی
یکی از تحولات مهم چند سال اخیر در حوزه بانکداری مرکزی، توسعه ابزارهای جدید برای مدیریت فعال نقدینگی است. تا پیش از این، بانک مرکزی ابزارهای محدود و البته ناکارآیی برای مدیریت نقدینگی داشت که سبب شده بود، نقش بانک مرکزی در بازار پول، عملا نقشی منفعل باشد؛ از آن جمله می‌توان به افزایش نرخ اضافه‌برداشت اشاره کرد که در عمل، تاثیری در کاهش خلق پول نداشت و صرفا رشد بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی را افزایش می‌‌‌داد؛ همین‌طور تغییر نرخ ذخیره قانونی برای بانک‌های مختلف که آن هم تاثیر چندانی در مدیریت خلق نقدینگی نداشت.
راهکار دیگر بانک مرکزی برای مدیریت نقدینگی، خرید و فروش ارزهای خارجی بود که در اینجا هم بانک مرکزی، عملا به کارگزار دولت یا یک صرافی بزرگ برای تامین نیازهای دولت تبدیل شده بود؛ به این صورت که دولت، هر میزان از ارزهای ناشی از فروش نفت را که باید به ریال تبدیل می‌‌‌شد تا دخل و خرج خود را جفت‌وجور کند، به بانک مرکزی می‌داد و ریال تحویل می‌‌‌گرفت (خلق پول جدید).
از سوی دیگر، بانک مرکزی در فروش ارزهای خارجی در بازار نیز تابع سیاست‌‌‌های دولت برای ثبات نرخ ارز بود. بنابراین در اینجا نیز بانک مرکزی، نقش فعالی در مدیریت نقدینگی نداشت. از چند سال پیش (1394 به بعد) نیز بانک مرکزی حضور خود در بازار بین‌بانکی را فعال‌‌‌تر کرد و در شرایطی که تورم روند کاهشی داشت و نرخ سود به مقادیر بالایی رسیده بود، موفق شد با حضور فعال و تزریق به‌موقع نقدینگی در این بازار، نرخ سود را در دوره‌‌‌ای از آستانه 30درصد به زیر 20درصد برساند.
اما این تحرکات ایذایی نیز اولا به‌عنوان ابزارهای اصولی برای مدیریت نقدینگی مطرح نبودند و نیستند و نمی‌توانند در شرایط مختلف، به‌خصوص در شرایطی که نیاز به انقباض در بازار پول است، راهگشا باشند؛ ثانیا آثار مثبت آنها ناپایدار و زودگذر است، به طوری که کاهش ذکرشده در نرخ سود، با برخی اقدامات دولت برای تامین کسری بودجه (فروش زیاد اوراق در بازه زمانی کوتاه) 6ماه هم ماندگار نشد.
در مجموع، دست بانک مرکزی برای مدیریت نقدینگی کاملا خالی بود و هیچ ابزار کارآیی برای حضور فعال و اثرگذار در بازار پول نداشت. اما در یکی، دو سال اخیر، همزمان با بزرگ شدن حجم بازار اوراق دولتی، بانک مرکزی با ایجاد سازوکار عملیات بازار باز، ابزار مهمی را برای مدیریت نقدینگی ایجاد کرد، به این معنی که بانک مرکزی با برنامه‌‌‌ریزی فروش و خرید اوراق دولتی در قالب قراردادهای متنوع کوتاه‌‌‌مدت و بلندمدت، این امکان را خواهد داشت که به هدف‌‌‌گذاری نرخ سود و تورم اقدام کند.
نکته اساسی اینجاست که دقیقا در دوره‌‌‌ای که بانک مرکزی چنین ابزاری را ایجاد کرد، شاهد بیشترین رشد پایه پولی، نقدینگی و تورم بودیم! سوال اینجاست که چرا ایجاد این ابزار، نه‌تنها اثر مثبتی برای کنترل رشد متغیرهای پولی نداشت، بلکه وضعیت نامطلوب‌‌‌تری ایجاد شد؟ پاسخ روشن است؛ عدم‌استقلال بانک مرکزی، سیاسی بودن سیاستگذاران اقتصادی و عدم‌صلاحیت علمی آنان در پیاده‌سازی و بهره‌‌‌برداری از چنین ابزارهای جدیدی، سبب می‌شود نتایج مورد انتظار محقق نشود.
عدم‌استقلال بانک مرکزی باعث می‌شود، فارغ از اینکه چه میزان جعبه‌ابزارهای این بانک غنی و به‌روز باشد، نتواند بی‌انضباطی مالی دولت را به نظم بکشد؛ زیرا ابزارهای بانک مرکزی، ابزارهایی مناسب برای بخش پولی اقتصاد است؛ نه بخش مالی! مشکلی که عدم‌استقلال بانک مرکزی ایجاد می‌کند، این است که سیاست‌های مالی، مقدم و مسلط بر سیاست‌های پولی است. به زبان ساده، کسری دخل و خرج دولت به تعیین میزان انتشار پول جدید منجر می‌شود و در تمامی محتویات جعبه‌ابزار بانک مرکزی وسیله‌‌‌ای مناسب برای حل این موضوع وجود ندارد.
سیاسی بودن سیاستگذاران اقتصادی نیز باعث می‌شود، برنامه‌‌‌های اقتصادی، عمدتا با اهداف سیاسی پیاده‌سازی شوند، نه اقتصادی. به عنوان نمونه، انتشار اوراق دولتی که در سال‌های اخیر رونق گرفته است، اگر به‌واسطه فشار تحریم‌‌‌ها و کمبود منابع بودجه نبود، اساسا مورد اقبال سیاستگذاران اقتصادی قرار نمی‌‌‌گرفت و همچنان با همان روش قدیمی فروش ارزهای نفتی به بانک مرکزی، تامین منابع بودجه صورت می‌‌‌گرفت. به همین دلیل است که در بودجه سال 1400، در استفاده از روش انتشار اوراق برای تامین بودجه، ناگهان افراط صورت می‌گیرد که می‌تواند با ایجاد بحران بدهی در سال‌های بعد، اقتصاد ایران را از نقطه کنونی به نقطه دیگری با تورم‌‌‌های به‌مراتب بالاتر ببرد.
عدم‌صلاحیت علمی سیاستگذاران اقتصادی نیز باعث می‌شود که آنها از تقدم و تاخر یا شدت و حدت استفاده از ابزارهای اقتصادی آگاه نباشند. در سال 1400 عدم‌زمان‌بندی درست در عملیات بازار باز، باعث نوسانات شدید در قیمت دارایی‌‌‌ها – به‌خصوص افت و خیز شدید بازار سرمایه- و متضرر شدن گروه‌‌‌های وسیعی از جامعه شد که پس‌‌‌اندازهای خردشان تمام دارایی‌‌‌ آنها بود. به این صورت که بانک مرکزی در سه‌ماه اول سال 1399 برای تامین کسری دولت، با شدت زیادی اقدام به چاپ پول کرد که در کنار آثار کرونا در محدودیت فعالیت‌‌‌های اقتصادی، به کاهش نرخ سود به میزان بیش از 10درصد در سه‌ماه منجر شد. این سیاست افزایش سرعت تبدیل شبه‌پول به پول و افزایش قیمت دارایی‌‌‌های مختلف را به دنبال داشت. اما در سه‌ماه دوم، انتشار پول، ناگهان متوقف شد و فروش مبالغ زیادی اوراق بدهی دولتی در دستور کار قرار گرفت که باعث بازگشت نرخ سود به سطوح قبلی شد.
این دو اقدام، یعنی انبساط پولی شدید در ابتدای سال و انقباض شدید در میانه سال، مانند گرم و سرد کردن ناگهانی، اقتصاد را با شوک‌‌‌های بزرگی مواجه کرد. این شوک‌‌‌ها در اقتصاد به فروریختن چیزی منجر نمی‌شود، بلکه آثار آن تضرر و زیان و در نهایت، فقیرتر شدن جامعه است؛ در حالی که اگر بانک مرکزی، صرفا از ابتدای سال ترکیبی از فروش اوراق و انتشار پول را به نحوی استفاده می‌‌‌کرد که نرخ سود در همان سطح 20درصد باثبات می‌‌‌ماند، شاهد این میزان بالا و پایین شدن در بازار سرمایه نبودیم و رشد قیمت‌ها به‌صورت هموارتری اتفاق می‌‌‌افتاد.
نکته ناامید‌کننده این است که عدم‌رعایت تقدم و تاخر استفاده از این سیاست‌‌‌ها/ ابزارها در سال 1399 به‌گونه‌‌‌ای بود که سبب تشدید اثر سایر رخدادها مانند کرونا و انتخابات آمریکا شد. در ابتدای سال که کرونا اوج گرفته بود و به دلیل کاهش فعالیت‌‌‌های اقتصادی، تقاضای منابع بانکی از سوی کسب‌وکارها کاهش پیدا کرده بود و فشار طبیعی برای کاهش نرخ سود وجود داشت.
در این شرایط، بهتر بود بانک مرکزی اوراق منتشر کند تا فشار کاهشی نرخ سود را خنثی کند؛ نه اینکه با انتشار پول، روند کاهشی نرخ سود را تشدید کند. به همین ترتیب، در آستانه انتخابات آمریکا بانک مرکزی باید برای هر دو سناریوی محتمل آماده واکنش نشان‌دادن می‌‌‌بود؛ به این معنی که با روی کار آمدن بایدن و کاهش انتظارات تورمی، باید انتشار اوراق کاهش می‌‌‌یافت تا نرخ سود اسمی نیز همزمان با انتظارات کاهش یابد و نرخ سود حقیقی باثبات بماند و در سناریوی دیگر بالعکس عمل می‌‌‌کرد.
اما در اینجا نیز استفاده درستی از ابزارهای طراحی‌شده صورت نگرفت و نوسانات بزرگی به اقتصاد تحمیل شد. بنابراین آگاهی در استفاده از ابزارها بیش از دارا بودن آنها اهمیت دارد؛ چه آنکه دارا بودن ابزارها بدون آگاهی در بهره‌‌‌برداری درست از آنها ممکن است زیان‌‌‌بارتر از نداشتن آن ابزارها باشد.
منبع: دنیای اقتصاد